金沙娱乐- 威尼斯人- 太阳城澳门在线娱乐城中金：澳门博彩行业简析

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　　2000至2010年澳门总博彩收入复合年均增长率达28%，其中贵宾博彩收入和中场博彩收入复合年均增长率分别为29%和27%。但最近十年贵宾及中场表现出现分化：2010至2019年总博收复合年均增长率为5%，其中中场为14%，但贵宾为-2%。澳门博彩行业重心从贵宾博彩业务(2000-2013年贵宾占总博彩收入比重超过70%)逐渐转向中场博彩业务，2016年中场博收首次超越贵宾博收，2019年中场博收占总博收比重达到59%。

　　►澳门半岛博彩的兴盛持续半个世纪直至21世纪初期澳门路氹地区开始兴建新博彩。何鸿燊旗下的澳门旅游娱乐公司(STDM)获得1962-2002年澳门半岛博彩独家博彩经营牌照，其中大部分博彩在2002年第一次赌业牌照竞拍后归入澳博(SJM)。由于靠近大陆，澳门半岛通过拱北口岸和外港客运码头接待了大部分来自大陆的当日往返游客(2019年由拱北口岸和外港客运码头进入的游客分别占游客总数的53%和9%)。澳门半岛博彩规模通常较小，彼此临近，且附近缺乏非博彩设施。因此，赌客往往会在不同博彩间穿梭。2002年后路氹地区大型博彩兴起后，澳门半岛的博彩收入占全澳门份额由2010年的72%下降至2019年的34%，澳门半岛目前贡献了全澳门经调整物业EBITDA的20%。

　　►路氹地区的出现源于21世纪初的填海造陆。银河娱乐、金沙中国和新濠国际通过积极拿地在此扎根，并于2002年获得赌牌。路氹地区空间更充足，能够支持大型综合度假村模式的发展。这里有大量高端酒店房接待过夜游客。消费者往往在过夜的酒店进行博彩活动，流动性小于澳门半岛。我们在之后的章节会进一步解释，由于过夜游客人均消费水平更高，路氹地区酒店房间数的增长带动游客结构的改善。我们认为博彩公司将继续投资建设酒店。截至2019年，路氹地区的博彩收入占比和经调整物业EBITDA占比分别达到66%和80%，说明其优于澳门半岛的盈利能力和发展趋势。

　　►大湾区5家机场临近澳门，能够方便游客通过香港和广东抵达澳门。5家机场总旅客吞吐量达到每年2.19亿人次左右。澳门机场2019年旅客吞吐量达960万人次，较660万设计吞吐量超出45%。澳门机场正在扩建中，预计第一阶段扩建完成后澳门机场吞吐量将在达1,100万，第二阶段达1,500万。2020年7月，中国民航局发布关于支持大湾区民航协同发展的文件，旨在到2025年在大湾区建成具备国际水平的机场集群。我们认为5家机场扩建项目完成后总旅客吞吐能力将达到约3.38亿(增长52.8%)。

　　2019年过夜游客人均消费为2,681澳门元，相当于当日往返游客人均消费的3.9倍(680澳门元)。2016年过夜游客数(约占总数的50.7%)首次超过当日往返游客数。过夜游客的强劲增势主要由于2015年酒店房间供应增加。考虑过夜游客的额外消费，以及过夜游客和中场博收间的正相关性，我们认为酒店房间数增加能够延长留澳时间，进一步带动博彩需求的增长。然而，增长潜力可能受到澳门土地容纳能力的限制。我们将在后面的章节中进行讨论。

　　没有人天生是赌客。根据年龄我们将博彩客户粗略分成新赌客(26-45岁)及熟客(46岁以上)。下面的图表显示：1)2019赴澳游客中44%的游客为26-45岁;2)大部分2000年左右的新赌客在20年后已经成为老赌客，年龄超过46岁;3)74%的超过46岁的游客或者63%的青年游客会在半年内再次赴澳门旅游;4)过去几十年新赌客和熟客人数均持续增长。我们认为博彩升级和其他娱乐设施不断更新有助于澳门继续转化和留存年轻赌客。

　　博彩中介的存在是至关重要的，因为：1)考虑到中国严格的外汇管制(每人每年5万美元上限)，需要有人为客户提供博彩信贷服务;2)由于博彩贷款在中国大陆法律上是不受认可和保护的，因此对于博彩而言，追讨债务非常困难，但由于中介人与客户有私人联系，因此中介人有渠道能收回贷款;3)在中国大陆宣传博彩也是被禁止的，但中介人可以通过其私人网络联系到客户，并将其带到与之合作的博彩。我们估计约有80%的澳门贵宾转码数额是由中介贵宾贡献的。

　　除博彩业务外，澳门的综合旅游度假村还为客户提供其他产品和服务，例如住宿、餐饮、会议和展览服务(MICE)以及其他娱乐产品。但是与博彩收入相比，非博彩收入微乎其微，但是净利润率可能会超过50%。2019年非博彩收入占澳门博彩公司总收入的11%，而同年美国拉斯维加斯博彩公司的非博彩收入份额为73%。由于区域旅游偏好和非博彩设施的不同，澳门和拉斯维加斯之间的收入结构差异较大。我们将在后续章节详细说明和比较。

　　赌台是主要的盈利工具。澳门自2013年开始实行赌台数量限制，要求在2022年12月之前的10年期间，澳门投入使用的赌台数量复合年增长率不得超过3%。此项限制旨在引导澳门博彩需求有序增长并提升盈利质量，自2015年以来澳门不再允许新增贵宾赌台。该规定并未写入法律条文或法规条例，但一直以来严格执行，唯一例外就是澳门银河二期和新濠影汇在2015年4季度开业，当时获批新增400个中场赌台(理论新增上限175个)。此次赌台数量的大幅增长通过后期减少批给进行消化。到2019年已消化完成。

　　2008年，澳门政府首次将持中国护照过境旅客的逗留期限从14天缩短为7天。2014年7月，澳门过境签注政策收紧，允许逗留的时间从7天缩短至到5天，延长了禁入期限(60天内禁止再次入境，此前是30天)。此举旨在打击珠海地下非法签注机构。2015年7月，这一政策又放宽至之前的7天。由于签注政策收紧，澳门博彩板块股票在2014年3季度下跌约28%，2014年下半年澳门总博彩收入同比下跌16%。签注政策放宽后，澳门博彩业在2015年6月至8月间回升12%。

　　卫生事件期间，旅行团签注和个人游签证从2020年1月24日和2020年1月28日开始分别暂停。珠海于2020年8月12日开始恢复澳门旅游签注，广东省于2020年8月26日恢复，其他省市于2020年9月23日恢复。旅游政策的调整遵守了卫生事件防控要求和经济复苏节奏。我们认为，旅游签注政策的不确定性可能是博彩业面临的主要风险。澳门政府与中央政府就签注政策一直保持密切沟通。我们预计未来一段时间内签注政策的总体变化应与粤港澳大湾区的发展进程保持一致。

　　中国的反腐行动是2014年至2016年澳门博彩业低迷的主要原因之一，贵宾和高端中场业务受到影响。2014年到2016年，总博彩收入减少36% ，贵宾博彩收入减少55% 。贵宾博彩龙头银河娱乐的单张贵宾赌台每日博收下滑55%(2014年1季度为54,867美元，2016年2季度为24,487美元)。中场业务也受到旅游业发展停滞的影响。由于高端中场业务缺少高净值客户，2015年中场博彩收入下滑19% 。2017年，随着反腐影响减弱，博彩收入低位反弹，总博彩收入于2017年增速回升到19% 。

　　首个博彩禁烟令由2013年1月起在中场区博彩区域实施，该禁令影响有限，因为仍有近50%的博彩区域允许客户吸烟，博彩经营商可以调整博彩布局以充分利用吸烟区。2014年10月实施的中场全面禁烟令影响更为显著。2014年10月中场博收同比下降8%(2014年9月同比增长14%)，是自2010年以来首次出现月度博收负增长。为了减少中场区禁烟令带来的损失，博彩公司从2014年4季度开始加大对高端中场业务的投入。新濠博亚和银河娱乐的高端中场市占率保持领先地位。

　　澳门博彩运营商受益于集群效应，而潜在价格战的风险可能会削弱寡头垄断的优势。澳门博彩运营商的主要成本包括向贵宾中介人支付的佣金和回扣(约占贵宾博彩收入的42.5% - 45% ，由DICJ监管)以及向高端中场客户赠送的回扣津贴(据行业惯例，约占高端中场博彩收入的22% - 27%)。为了在激烈的竞争中胜出，博彩公司可以选择给中介人和客户更高的佣金和回扣，这使得行业整体的利润率收窄。DICJ作为监管机构定期监测中介人的佣金和回扣率。